持续一年的单边下跌之后，Ａ股市场依然处在内外交困的艰难境地。近期陆续出炉的基金第四季度投资策略报告显示，面对今年的最后一个季度，基金投资者对整体经济的调整下行有着充分的预估。因此，尽管市场估值已接近历史的底部，但基金仍不敢轻易言底。

　　值得注意的是，在防御型策略成为业界一致首选的情况下，配置品种的选择却又出现了较大分歧，可以预计，未来市场上仍然有可能出现机构之间激烈博弈的局面。

　　宏观判断 经济步入下行趋势

　　外有全球经济步入萧条，内有第三季度国内经济下行趋势明显，内外交困之下，基金投资者对企业盈利增速预期悲观。这种“衰退恐慌”成为压抑当前市场的最重要因素。而此前困扰市场的通胀压力已显著减轻，并成为市场期待未来宏观调控政策进一步放松的依据。

　　华安基金在其第四季度投资策略报告中提出：经济增速的下滑态势进一步确立，随着通胀的逐步回落，经济调整将进入需求快速回落的第二阶段。与此同时，企业盈利堪忧，预计三季度业绩增速创下年内新低，基于悲观预期，不排除明年上半年上市公司单季净利润负增长现象的出现。

　　国泰基金认为，全球经济的不确定性仍然是压抑市场的最主要因素。受奥运和经济周期的双重影响，国内宏观经济在三季度的回落速度比想像得要快。

　　天治基金表示，8月份的宏观经济数据表明中国经济依然走在下行通道中。宏观调控政策的变化在减缓经济下行速度的同时，也会延长经济调整的时间。

　　但是，对于宏观经济的下行判断并不意味着基金投资者悲观看待经济前景，相反，多家基金在其投资策略报告中对于中国经济的自我调节能力表现出了较为乐观的预期。

　　南方基金表示，本轮经济减速有周期因素也有结构调整特征，是全球经济再平衡和国内增长方式转型的必然体现。考虑到全球经济弥漫着“衰退恐慌”情绪，这一轮调整相比前一轮周期可能更为复杂和长期。但南方基金不认同本轮周期低谷会出现经济硬着陆的局面，他们认为央行降息，调整部分金融机构存款准备金率宣告年初以来“从紧”货币政策结束。随着宏观调控转向“保增长、防通胀”，国内消费与出口依旧保持相当活力，以及上市公司盈利能力和偿债能力良好等因素将推动国内经济实现“软着陆”。

　　国泰基金也认为，与其他一些国家相比，中国有以下三大优势：强大的外汇储备和不断增加的外贸顺差，可以应对国际上的金融冲击；强大的国家财力，政府可动用的财政资源比较充裕；企业有比较雄厚的财力，资产负债率相对较低。

　　市场阶段 从单边下跌到盘整筑底

　　本轮下跌以来，对市场投资者而言，最为困扰的就是对底部的判断。从4000点到3000点、2000点，无论机构还是散户，都不断有“抄底”行为出现，并最终演绎成“熊市不言底”的慨叹。那么，当市场在1800－2000点区域出现了短暂的盘整停留之后，基金投资者又是怎样判断当前市场所处的运行阶段呢？

　　国泰基金认为，目前市场还缺乏趋势性上升的机会，但宏观经济政策和积极的股市政策可能提供阶段性的投资机会。四季度很可能是一个盘整筑底、风险和收益相对均衡的时期。数据显示，沪深300的静态市盈率从最高点的近70倍下降到目前的20倍；恒生Ａ／Ｈ股溢价指数已降到近10％。市场可能还要盘整一段时间，但投资安全边际不断加大。

　　华安基金认为，综合考虑近一年70％的市场跌幅以及目前的估值水平，本轮熊市的单边下跌阶段已经基本完成，未来市场格局将逐步转入反弹与区间震荡交织的平衡市，考虑到经济调整的复杂性，长期底部的形成与确认仍然需要足够的时间和耐心。但是，货币政策出现的局部放松的积极信号，使华安预期，最困难的时期或许已经过去。他们认为，四季度可能出现一轮较大幅度中级反弹，后续经济政策的动向或将成为本轮行情能否演变为中级反弹的关键。

　　根据南方基金的测算，目前Ａ股2008年动态估值已回落至12倍，2009年为9．8倍。整体估值已完全与国际市场接轨，与Ａ股的历史底部也相距不远，但凭此断言Ａ股已具投资价值还为时过早。

　　投资策略 防守型配置是流行组合

　　正是在这种市场判断下，各家基金不约而同摆出防守型阵容。但值得关注的是，除了医药、农业等少数抗周期性行业得到了较为一致的认同外，基金投资者在上游原材料、金融、消费等曾经的热门板块上分歧巨大。

　　南方基金看好内需消费、铁路、矿山等政府主导投资领域，大能源、大农业板块的重新配置机会，认为在一系列利好刺激下银行、煤炭等行业的反弹机会将是投资中把握的重点。

　　华安基金认为，上游原材料继续面临大宗商品价格下跌、企业盈利进一步恶化的困境，对其前景保持谨慎；下游消费服务预计出现结构性分化，医药、零售的增长预期依然稳定，但家电、电子元器件等可选消费品将面临需求萎缩的压力，食品饮料则由于“三鹿”事件可能引发估值下降的风险。此外，银行盈利高峰已过，经营环境明显转差：净息差趋势性下降、地产引发的资产质量隐患以及全球金融危机导致坏账计提增加。华安基金建议反弹中关注中游制造业的阶段机会。

　　国海富兰克林基金则认为，应该尽量回避金融、地产、建材等受宏观经济波动影响较大的行业，只建议配置医药等具有抗周期性的行业。

　　天治基金认为，应该采取积极防御的投资策略，仓位的选择仍不能激进。在积极防御的同时，也需要灵活调整仓位，适度参与反弹的投资机会。在行业选择上，估值不应作为配置的主要依据。受益大宗商品价格回落、出口占比较小、投资拉动明显的行业应是配置的一个方向，新能源、技术创新、高附加值、节能降耗等经济转型下必须大力发展的行业需要长期关注，此外，增长比较稳定和明确的内需消费类行业也是防御性配置的首选。