监管层的重视使ETF成为众矢之的_海外基金

监管层的重视使ETF成为众矢之的

2011年12月27日 15:27:00 来源：期货日报

9月，瑞银集团的交易员被指控诈骗罪而被捕，他造成了20亿美元的损失。诈骗指控加剧了人们对于交易所交易基金(exchange-traded funds，ETF)发展的担忧，而这类资产的发展本来是正常且良性的。

　　ETF是投资行业针对传统基金行业不确定性和高昂的基金管理费推出的一项创新产品。结合了单一股票的简单交易方式与先进的指数追踪技术，该类产品是过去20年投资行业的一个成功典范，从1990年的一无所有到今天的全球总共2000多种产品，其市场价值达到1.2万亿美元。

　　对于支持者来说，ETF是灵丹妙药，因为它对交易的透明度提供了较大的灵活性，体现在基金份额公布的频率上，一般是每天公布一次。ETF提供了各种金融资产头寸，从特定的股票或行业到特殊的地理位置的金融资产或缺乏流动性的资产。简言之，ETF是21世纪投资者进行分散投资的完美工具，并且为投资者提供了很方便的一站式操作策略。

　　仍然活跃在舞台上

　　除了一些商业杂志中的奇怪的诽谤性文章外，至今几乎没有力量能够阻止ETF成为世界范围内的零售投资者、私人银行、资产管理经理最喜爱的投资产品的步伐。该类产品每年以40%的速度增长，然而正当ETF发展到顶峰时，金融稳定委员会(FSB)介入阻止了它的发展。

　　在4月发布的一份简要文件中，巴塞尔监管委员会指出ETF交易存在“潜在的脆弱性”和“金融稳定性问题”。这对ETF来说是突如其来的打击，诽谤性的评论员把矛头指向ETF，学者们也将笔锋转向ETF，会议承办方也看到了机会，甚至连《金融时报》也开始随波逐流，编辑Gillian Tett写道，这个产品的发展让她想起了信用衍生产品的繁荣——“投资者热情的高涨加剧了风险，风险使本来合理的创新变成了负面的东西”。

　　8月以后金融机构也从自己的角度推出了一系列监管措施，加强了对ETF的监管。

　　基本面分析

　　在这些反对者当中，出现了一些没有那么“歇斯底里”的金融机构，他们提出了一些值得去定性的问题，而且可能是值得定量的问题。

　　这些争论的中心问题在于ETF基本产品结构的两种变异——一种是实体产品，以发行人的实体资产作为支持；另一种是合成基金，通过与投资银行签订掉期合约来再创造一种市场指数的收益率，这家投资银行一般是ETF发行者的母公司，后者才是真正吸引批评者关注的主要部分。

　　合成ETF基金最大的结构性风险应该是交易对手风险。在ETF条款中，交易对手风险应该是指掉期合约(复制指数表现)的发行人债务违约。

　　虽然实体ETF在美国更流行，合成ETF基金的繁荣发展却是在欧洲，那儿有可转债集合投资担保立法机构(Ucits)提供的法律保护，要求所有的基金都不能对单一掉期对手持有超过10%的头寸。

　　附加的保护可以被嵌入到基金中——这取决于这项投资是否有备资，简言之，取决于投资者是否拥有基金收益所依赖的证券所有权。

　　在无备资的情况下，ETF基金用来自投资者的现金从掉期对手方买入并持有一篮子证券，通常由对手方已经持有的债券和股票组成。对手方承诺此一篮子证券可以实现其所参考的指数的收益。

　　关键问题是基金是这一篮子证券的所有者，因此基金对其有直接支配权。这意味着如果交易对手方违约，在理论上，ETF的发行者有权卖出资产收回现金。“在理论上”是因为存在对市场流动性和资产价值的怀疑，尤其是当市场存在于抛压时。

　　交易对手风险的存在造成了ETF价值与一篮子证券价值之间的差异。由于Ucits规则将对单一交易对手的头寸暴露限制在10%，因此一篮子证券的价值不能低于ETF价值的90%，该项法律规定，如果这种情况确实发生，掉期对手方必须提供资金为一篮子证券购买另外的证券(这就是所谓的掉期调整)。

　　正是由于这一点才使得ETF在某种程度上变得不透明。一篮子证券的价值与掉期调整之间的关系为掉期合约提供者创造了可操作的空间，例如，有些掉期合约提供商可能承诺每日调整掉期合约然而其他的提供者频率可能更低一些。

　　有些机构可能将限制设定的比Ucits的10%更严格一些，然而其他的一些是等一篮子证券的价值下降总值的10%。还有一些机构不允许掉期调整，即一篮子证券的价值与ETF的价值差额为零，这就完全消除了掉期交易对手风险。

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图文报道

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